Duiven en haviken rond de vergadertafel
Koen De Leus (foto), de senior economist van KBC, legt vandaag op een originele manier uit waarom het rentebepalend orgaan van de Amerikaanse centrale bank (Federal Reserve) deze keer allicht wel degelijk twee dagen zal nodig hebben om tot een beslissing te komen: haar basisrente na negen jaar verhogen of nog wachten?
In deze speciale gastbijdrage plaatst De Leus ons als een vlieg op de muur van de grote vergaderzaal. Mogelijk ontspint zich daar vandaag dit gesprek:
“Beste collega’s”, zegt Janet Yellen, voorzitter van de Federal Reserve, bij haar intrede in de majestueuze vergaderzaal. “Een speciale vergadering deze keer. Ik stel dan ook een speciale tafel schikking voor: de haviken, zij die voorstander zijn van een renteverhoging, nemen plaats aan mijn linkerzijde. De duiven zitten rechts.”
De Fed-bestuurders kijken elkaar verbaasd aan maar schuiven dan toch één voor één aan tafel. De verdeling is nu duidelijk.
“Deur dicht, graag. En haviken, steken jullie maar van wal,” spreekt Yellen.
Havik (H) 1: “Kijk, ik denk dat de ‘case’ voor een renteverhoging duidelijk is. De economische groei bedroeg 3,7% tijdens het 2de kwartaal en het gros van de indicatoren wijst op een voortzetting van die groei. Ons mandaat is te streven naar volledige werkgelegenheid en een inflatie van 2%. Met een werkloosheidsgraad van 5,1% zitten we dicht tegen een volledige tewerkstelling en kan looninflatie elk moment de kop op steken. En inderdaad, collega-duiven aan de overkant, het algemeen inflatiepeil bedraagt amper 0,2%. Maar houdt de olieprijs stabiel op het huidige niveau, dan schiet de inflatie tegen januari 2016 door de 2%-grens. Trouwens, de kerninflatie bedraagt vandaag al 1,8%.”
H2: “En vergeet ook niet dat een renteverhoging maar een effect zal hebben op de economie over 12 tot 18 maanden! Doen we nu niets, dan riskeren we de feiten achterna te hollen. Ik zou niet graag die bestuurder zijn die plots de rente op korte termijn 1 procentpunt of meer de hoogte moet induwen om een uit de hand lopende inflatie in te dijken. Een bloedbad zoals in 1994 wil ik niet op mijn geweten.”
H3: “We mogen ook niet blind zijn voor wat er zich op de financiële markten afspeelt. We zitten in maand 74 van de heropleving. Tijdens de vorige 12 Amerikaanse rentecycli sinds 1950 was de mediaan voor de eerste renteverhoging na een economische heropleving 30 maanden. We zitten dus al véél te lang met die zerorente. Trouwens, investeerders zijn zich niet meer bewust van risico’s en jagen blindelings rendement na. De obligatiemarkt is één grote zeepbel, maar ook de aandelenmarkten staan duur vanuit historisch perspectief.”
Duif 1:“Kijk, ik weet dat er vele hier de mening zijn toegedaan dat we enkel moeten kijken naar de situatie binnen de VS. Maar als reservemunt hebben we wereldwijd een verantwoordelijkheid. Gaan we riskeren bij de huidige nervositeit op de markten olie op het vuur te gooien?”
H3: “Maar die nervositeit gaat gewoon aanhouden als we een rentverhoging uitstellen! Want dan gaat men vrezen voor een renteverhoging in oktober, of in december. Terwijl als we nu door die zure appel heen bijten die nervositeit verdwijnt. Het is niet dat we het niet aangekondigd hebben, hé.”
D1: “Nerveus zullen de markten blijven. Want na een eerste renteverhoging is de kogel door de kerk, zullen ze denken. En een tweede renteverhoging kan dan zeer snel komen. Trouwens, aangekondigd of niet, de markten houden er geen rekening mee. De Fed futures verrekenen een 28% kans op een renteverhoging. Verhogen we de rente, dan gaat er bloed vloeien op de obligatiemarkten. En misschien ook op de aandelenmarkten én de groeimarkten met mogelijk negatieve gevolgen voor de globale groei. Merk ook op dat we absoluut niet de traditie hebben de markten negatief te verrassen, integendeel.”
D2: “Ik wil toch wel even op die inflatie terugkomen, collega’s. Moeten we ons zorgen maken voor een uit de hand lopende inflatie? Ik denk het niet. De inflatieverwachtingen op basis van de inflatieswaps zijn de voorbije maand weerom lager gegaan. In plaats van 2020 gaan de markten nu uit van een inflatie van 2% in 2022. Ok, ik weet dat dit vooral te maken heeft met de abrupte daling van de olieprijs en volgende maand kan dat weer anders zijn, maar toch.”
“Vergeet ook niet wat het effect van een renteverhoging kan zijn op de dollar. Op handelsgewogen basis staat onze munt zo’n 17% hoger dan een jaar geleden. Dat houdt de importprijzen laag. Als we als enige centrale bank tegen de wind in gaan, dan is de kans reëel dat de dollar verder de hoogte inschiet. KBC, die Belgische bank, gaat zelfs uit van een euro/dollar-wisselkoers van 1,05 dollar tegen het einde van het jaar. Dat zou ook niet zonder gevolgen blijven voor de groei. Een recente studie toont aan dat een depreciatie van een munt amper economische groei oplevert, maar een appreciatie haalt die groei wel omlaag.”
D3: “En wat die volledige werkgelegenheid betreft: zijn jullie daar zeker van? Als we alle ontmoedigde werkzoekenden die misschien terug naar een job gaan zoeken meetellen evenals iedereen die parttime werkt maar dat liever fulltime zou doen, dan staat de werkloosheidsgraad op 10,3%. Dat is evenveel als de piek in 2003. Daar kan volgens mij nog heel wat van af. En dat gaat de looninflatie laag houden. Vergeet niet dat het gemiddeld uurloon op amper +2,2% staat jaar-op-jaar (JoJ) tegenover 4% voor de crisis. En jawel dat zal ooit toenemen. Maar dat verhaaltje hoor ik nu al meer dan een jaar en er beweegt niets! Nada!”
D2: “Er zijn misschien nog andere redenen waarom die lonen maar niet de hoogte in willen gaan. Janet citeerde tijdens een recente toespraak nog een studie waaruit bleek dat de lonen tijdens de Grote Recessie niet naar omlaag werden gehaald. Daardoor wordt de stijging nu ook uitgesteld. En dan is er nog een studie van één van onze voormalige adviseurs waaruit blijkt dat het aandeel van de inkomens in het bbp is teruggevallen van 70% in 1947-2001 naar 63% in 2010-2014. Als dat het gevolg is van de verminderde onderhandelingsmacht van de vakbonden, dan ligt de zogenaamde ‘natuurlijke’ werkloosheidsgraad waaronder looninflatie zich manifesteert mogelijk lager dan wat wij vandaag denken.”
Janet Yellen: “Wat voor mij essentieel is, is dat we dit herstel niet in de kiem smoren. De rente iets te lang laag houden met inflatie tot gevolg, kunnen we gemakkelijk bestrijden door de rentevoeten daarna wat sneller op te trekken.”
H1: “Akkoord dat we de groei absoluut moeten vrijwaren, Janet. Maar als de groei nu nog niet stevige genoeg is, wanneer dan wel? Daarenboven is die angst voor deflatie écht niet terecht. Met uitzondering van de Grote Depressie is er tijdens al de andere periodes van deflatie nooit een negatieve impact geweest op de groei. Die negatieve deflatiespiraal is dan ook meer vrees dan realiteit!”
Yellen: “Ja, mannen! We hebben nog tot morgen om een consensus te bereiken. Laat de koffie maar aanrukken. En mag die deur nu dicht, aub?”
