De kwestie Umicore
Umicore zit al tien jaar in Zanna’s portefeuille. Het was een opwindende rit tot nu toe. Gekocht voor 17,4 euro per stuk in 2013, de helft in 2017 verkocht aan het dubbele van de prijs, dus 35 euro. Nog eens de helft van het overgebleven pakket in de zomer van 2021 net niet mogen verkopen: de limiet was, en is nog steeds, 60,8 euro per aandeel. De piek toen was 60,1 euro. En sindsdien is het aandeel danig op de sukkel. Tegenwoordig koerst het angstwekkend dichtbij de bodemlimiet van 24,7 euro.
Die holderdebolderrit verdient extra uitleg. Wat bezielt sommige beleggers om rond 25 euro dit aandeel te willen verkopen? Wat bezielt sommige analisten om een verkoopadvies te geven op dit niveau? Zoals die van UBS, die een koersdoel van 24 euro heeft staan. Of hebben zij gelijk, en zien wij iets over het hoofd?
We gaan nog eens goed kijken.
Umicore is een wereldspeler in ‘schone mobiliteit’, met grosso modo drie grote activiteiten.
- Katalyse. Dat blijft nog even de grootste divisie, maar door de algemene elektrificatie van het wagenpark is dit een leegloper: vanaf 2026 zal de marktvraag terug beginnen te lopen. Nu al is dat merkbaar in het westen. In de Chinese reuzemarkt, waar Umicore een sterke positie heeft, zijn katalysatoren nog wel enkele jaren big business. Maar in de voorbije jaren liep het daar stroef, onder meer wegens een aanhoudende Covid-lockdowns en overcapaciteit. Toch is deze divisie in 2022 en dit jaar de best presterende divisie.
- Legeringen voor batterijen. Dit is de divisie van de toekomst. Umicore investeert zwaar om tegen 2030 een wereldleider terzake te zijn. Ook hier waren in de voorbije jaren troebelen. De legeringen van Umicore zijn niet de goedkoopste, hetgeen Tesla deed afhaken. Vanaf 2026 komt Umicore met een goedkopere versie op de markt, en zet het in op een nieuwe generatie. Feit is dat jaren verloren zijn gegaan.
- Recyclage. Dit blijft toch het paradepaardje van de groep. In Hoboben beschikt de onderneming over een unieke ‘bovengrondse mijn’ die bijna 20 metalen recycleert uit schroot (vooral van elektronica-apparaten). Ook deze derde pijler speelde Umicore in de voorbije jaren parten, wegens de wispelturigheid van metaalprijzen en dus de winst. Gigantisch hoog in 2021, veel veel lager nu. Logisch: hoe hoger de marktprijzen, hoe meer winst voor Umicore dat voor een stuk de gerecycleerde materialen zelf kan verkopen.
Umicore zit in een ‘niemandsland’ tussen de traag afstervende afdeling Katalyse en de beloftevolle métier van batterijlegeringen, waar evenwel de concurrentie groot is. De derde poot, recyclage, is een langetermijnwinnaar, maar op korte termijn vallen de metaalprijzen, vooral die van rodium, fors tegen. Dat is de situatie vandaag.
Umicore worstelt zich door de huidige tegenwinden, terwijl het een ambitieus plan voor morgen ontrolt: ‘RISE-2030’. Het gaat ‘all-in’, met een investeringsplan van 5 miljard euro, om over enkele jaren volop te kunnen genieten van twee megatrends:
- Grondstoffenschaarste
- Groene mobiliteit.
Umicore wil met onder meer een nieuwe recyclagefabriek specifiek voor herlaadbatterijen, de joint venture met VW (zie later) en forse investeringen in China en Zuid-Korea, de omzet verdubbelen tot 8 miljard euro in 2030, met een EBITDA-marge van minstens 20% en een return on capital employed van 15%. Als dat lukt, is Umicore tegen dan een winstmachine en is het aandeel vandaag bespottelijk goedkoop.
Maar gaat het lukken?
Dit is een delicaat moment: enerzijds stokt de winstgevendheid op korte termijn, anderzijds investeert Umicore enorme bedragen. Twee vragen daarbij:
- Kan het die investeringen financieren met voldoende vrije cashflow, zodat de schuldgraad onder controle blijft en de aandeelhouder niet wordt verwaterd door een forse kapitaalverhoging?
- Gaat ‘RISE-2030’ überhaupt lukken? Veel tegenstanders roeren zich om in de hoogst aantrekkelijke markt van de batterijen voor elektrische voertuigen een graantje mee te pikken.
Het is duidelijk dat veel beleggers en analisten niet echt in een positief antwoord geloven.
Awel, wij wel.
Qua financiering zit het wel goed. De schuldratio (schulden/bedrijfscashflow) is weliswaar gestegen tot ruwweg 1, maar dat is nog steeds laag. Die mag gerust naar 2,5.
Voorts zijn de kasstromen groot en robuust genoeg in de komende jaren. Onlangs werd een state of the art-fabriek voor kathodematerialen in Polen in gebruik genomen. Die zal snel bijdragen tot omzet en winst.
En dan is er de marktpositionering. Die lijkt ons sterk en veelbelovend. Umicore heeft twee jont ventures afgesloten voor de toelevering van de batterijlegeringen. Een eerste met een machtig trio Stellantis (Peugeot, Citroën, Opel, Chrysler,…), Mercedes en Total Energies.
Een tweede met Volkswagen. Die alliantie draagt de sleutel tot het toekomstig succes van Umicore. VW is de best mogelijke partner denkbaar. Net als Tesla is VW eigenlijk meer een technologiereus dan een autobouwer (sommigen omschrijven VW als de tweede grootste softwaregroep van Europa, achter SAP), maar in tegenstelling tot Tesla valt dat bij VW niet op.
Voorts is het engagement van VW duidelijk groot. De joint venture wil in de komende jaren 3 miljard euro investeren, met name in een duurzame fabriek in Canada die in 2025 in bedrijf zal worden genomen.
De joint venture krijgt Brussel als hoofdzetel en plaatst een Umicore-team in de driver’s seat.
Onlangs werd de batterijendivisie trouwens verzelfstandigd. De CEO Mathias Miedreich, even Duits als VW, sluit een beursgang niet uit maar benadrukt dat Umicore grootaandeelhouder blijft.
Miedreich heeft jaren ervaring in de branche van de automobieltechnologie (onder meer bij Faurecia), heeft een passie voor groene mobiliteit en was jaren in China gestationeerd. Die man lijkt ons een troef voor Umicore.
Overigens heeft de groep nog wel meer ijzers in het vuur liggen. Het is onder meer de oprichter van de ‘Global Battery Alliance’, een netwerk dat het ‘paspoort’ van batterijen, van geboorte tot de dood, in kaart brengt. De Umicore-Belg Kurt Vandeputte is daar de sleutelfiguur.
Voorts investeerde Umicore in Solid Power, een beursgenoteerde pionier in batterijen van de volgende generatie. Umicore zet tevens in op waterstofgebaseerde mobiliteit.
We geloven in de toekomst van Umicore, laat dit intussen duidelijk zijn. Het zou dus echt jammer zijn als het aandeel tot twee keer toe onder onze bodemlimiet zou zakken. De oorzaak zou dan duidelijk myopisch zijn. De bedrijfswinst zal dit jaar inderdaad ruim 30% onder het record van 2022 liggen, maar zelfs een EBIT van 650 à 700 miljoen euro is 2,5 keer meer dan de 255 milljoen van 2014.
Umicore krijgt allerminst de waardering van een groeiaandeel. Een beurswaarde van 6,5 miljard euro is haalbaar voor grote spelers als Volkswagen (dat zelf met een beursaarde van 75 miljard eigenlijk niet volledig naar waarde wordt geschat) of de Koreaanse Umicore-klant LG Chem. De kans dat dit soort partijen wél de waarde zien in Umicore en een overnamebod uitbrengen is niet geheel insignificant.
Comments (5)
Geef een reactie
Je moet inloggen om een reactie te kunnen plaatsen.
Luc De Bock
12 juli 2023 at 18:19
Mooie analyse, Pierre!
Petra Lamont
13 juli 2023 at 15:50
Klinkt zeker wel overtuigend. Iemand tegenkantingen?
Jens François
15 juli 2023 at 10:25
Vraag aan de community hier vanuit mijn eigen portefeuille (nl een luie spaarder) waarin al GBL zit (met eveneens flink verlies sinds vorig jaar): GBL verder opbouwen lijkt me logischer dan in Umicore te stappen? Zijn jullie het hiermee eens?
Persoonlijk geloof ik heel sterk in het grondstoffenverhaal, minder in de groene mobiliteit. Moderne mobiliteit zal mogelijks eerder bestaan uit minder (maar duurdere) EV’s, wat een disruptief effect zou kunnen hebben op het groeiverhaal waar de Europese autobouwers groot mee zijn geworden. Tesla heeft hier het momentum mee, dus als er klappen vallen zou het vooral aan deze kant van de oceaan kunnen zijn vrees ik.
Luc De Bock
18 juli 2023 at 15:22
Dag Jens, ik volg uw gedachtengang, ik bekijk het zelf ook liever via GBL én Bois Sauvage, eerder dan rechtstreeks in Umicore te gaan. Heeft ook te maken met het feit dat ik een ‘pensioenportefeuille’ heb aangelegd die me voorziet van de nodige dividenden om hier en daar bij te sprokkelen en even belangrijk, zoveel mogelijk risico wil afvlakken. Wat natuurlijk het opwaarts potentieel ietwat tempert maar dat moet ieder voor zichzelf uitmaken wat het beste bij hem/haar past.
Petra had het over tegenkantingen. Wel, ik ben er nog niet uit of die batterijbusiness wel dé toekomstige winstmotor gaat zijn die er van verwacht wordt ( gezien de grote investeringen die men doet ). Recyclage metalen en katalysatoren daarentegen vind ik best wel ok.
Jens François
20 juli 2023 at 07:40
Dank voor je reactie, Luc: we denken er dus hetzelfde over 😉 en Petra voelt ook vanwaar de tegenwind zou kunnen waaien?